V závere týždňa sa nálada ešte zhoršila.

• Svetové trhy pokračovali vo výpredajoch.
• Uzavreli tak značne negatívny týždeň.
• Nadol aktíva ťahajú hlavne ropa a high-yield dlh, ktoré zavreli na nových minimách od roku 2009.
• Piatok vykazoval známky menšej paniky.
• Dolár prevažne slabol a zlato rástlo.
• Vstupujeme do kľúčového týždňa so zasadaním FEDu.
• Situácia centrálnej banky sa značne komplikuje rastúcim napätím na finančných trhoch.
• Očakávame značne holubičí FED i v prípade zvýšenia sadzieb, ktoré má šance mierne nad 50%.
• Po FEDe predpokladáme, že budú profitovať práve porazené aktíva ako komodity apod.

Záver týždňa na Wall Streete privial známky paniky pred tohto týždňovým zasadaním americkej centrálnej banky FED, na ktorom by prvýkrát po deviatich rokoch mala zvýšiť sadzby. Už niekoľko týždňov upozorňujeme, že kreditné trhy (dlhopisové) vysielajú prudko varovné signály. Tie sa začínajú do bodky napĺňať. A kredit vedie akcie. V uplynulých dekádach vždy dokázal dokonale predvídať prepady trhov a inak tomu nie je ani v tomto roku. Pokračujúci pokles cien ropy, high-yield dlhopisov a vytrácajúca sa likvidita na ich trhoch nakoniec výraznejšie stiahli i akciové indexy.

Tie v USA len v piatok strtili okolo 2%, čím prehĺbili týždňové prepady k štyrom percentám. Výpredaje boli plošné a zasiahli všetky sektory. Objemy vzrástli a kupujúci na trhu absentovali. Piatkový vývoj trhov preukazoval známky paniky. Indexy prerazili všetky významné kĺzavé priemery, novembrové minimá a zavreli najnižšie od polovice októbra. Volatilita sa tak podľa predpokladov pred kľúčovým zasadaním FEDu vrátila. Index VIX v piatok narástol o 26% a počas týždňa o 68%.

Dôvodom tohto vývoja je pokračujúci výpredaj na rope. Tá stále nie je schopná nájsť dno. V piatok zavrela opäť na novom minime pod 36 dolárov za barel. Každý jeden deň v minulom týždni bola červená a celková strata za päť dní vzrástla k 11%. Zásadnejšie správy alebo novinky absentovali, no medzi investormi absolútne chýba odvaha vstupovať do energetických surovín. Report počtu vrtov hľadajúcich nové ložiská od spoločnosti Baker Hughes uviedol ich pokles o 24 na nové tohto ročné minimum. Ani to však nedokázalo ovplyvniť averzný sentiment voči rope.

Väčší problém však vidíme v high-yield dlhopisoch. Dnes predstavujú najakútnejšie systémové riziko svetových finančných trhov, podobne ako v roku 2007 rôzne cenné papiere postavené na zabalených hypotékach. Dlhodobá politika nulových sadzieb a nalievania likvidity v USA viedli k silnému dopytu po menej kvalitnom dlhu investormi hľadajúcimi výnos na kreditných trhoch. To umožnilo kadejakej firme emitovať dlh za veľmi slušných podmienok. Objem high-yieldového dlhu v ostatných rokoch prudko narástol. S blížiacim sa zvyšovaním základného úročenia v ekonomike USA, silným dolárom, prepadnutými cenami komodít, od ktorých producentov prichádzalo najviac dlhu a spomaľovaním globálneho hospodárstva sa investori menej kvalitných dlhopisov začínajú zbavovať, alebo požadovať vyššie úročenie.

Najväčšie americké ETF na tieto dlhopisy nižšej bonity iShares iBoxx USD High Yield Corp Bond ETF (HYG) v piatok tiež výrazne kleslo o celé 2%. Zobchodovalo sa viac ako 54 mil. akcií ETF, kým denný priemer za ostatných 30 dní bol necelých 10 mil. akcií. Od tohtoročného vrcholu dosiahnutého koncom februára je cena ETF nižšia o 13,4%, čo je priveľký pohyb na dlhopisové aktíva signalizujúci vážnejšie problémy. ETF zavrelo najnižšie od leta roku 2009.

Výpredaj na týchto kreditných trhoch umocnila správa o zastavení redemácií podielového fondu Third Avenue Focused Credit Fund. Správca fondu ho na rok zmrazil, teda zabránil výberom investícií klientov. Dôvodom je neschopnosť fondu predať držané aktíva za prijateľnú cenu po náraste objemov redemácií. Likvidita je ďalším kameňom úrazu high-yield dlhopisových trhov. V dôsledku zavedenia prísnejšej regulácie v pokrízových rokoch banky prestali tieto cenné papiere držať vo svojich knihách a prestali pre ne tvoriť trh, teda naň vstupovať a poskytovať likviditu s cieľom tlmiť výrazné pohyby (tzv. market making). Keď sa následne objaví negatívny sentiment, akého svedkami sme v súčasnosti, kedy sa väčšina trhu snaží zbaviť high-yield dlhopisov, kupujúci chýbajú a poklesy cien sa tak zrýchľujú. Problémom zvyknú bývať práve fondy a ETF, z ktorých investori bez otázok vyberajú prostriedky, fondy sú nútené predávať, no chýba im protistrana. Viaceré zdroje z bánk uvádzajú, že dnes trvá dva až tri týždne zbaviť sa objemu 10 mil. dolárov v high-yield dlhopisoch, kým pred desiatimi rokmi to bola otázka 10 minút.

Grafy high-yield indexov a iného rizikového dlhu ako pákované úvery (leveraged loans) sú skutočne desivé. A ešte ani zďaleka nepovedali posledné slovo. Objemy i tempo výpredajov stále nemajú známky úplnej paniky. A ani poklesy akcií podľa nášho názoru ešte nepovedali posledné slovo, i keď si pravdepodobne v najbližších dňoch až týždňoch môžu vybrať prestávku a straty korigovať. Akcie sú stále pomerne drahé a nadhodnotené vzhľadom na rastúce napätie a stres na finančných trhoch.

Kľúč od krátkodobého vývoja teraz leží na stole FEDu. Jeho rozhodovanie sa opäť značne skomplikovalo. Pnutie je najvýraznejšie od roku 2011 a situácia absolútne vylučuje opodstatnenosť zvýšenia sadzieb. FED však už trhom dal silný záväzok, z ktorého ťažko vycúva, aby úplne nestratil kredibilitu. Ustúpenie by nakoniec mohlo trhy ešte viac znepokojiť a potvrdiť zhoršujúci sa výhľad. No zvýšenie nesie so sebou tiež viaceré riziká. Môže viesť k ďalšiemu posilneniu dolára, poklesu cien komodít a zhoršeniu situácie na kreditných trhoch, čo sa vážnejšie premietne i do reálnej ekonomiky. Ako sme správne v uplynulých dňoch predpokladali, trhy si nakoniec ešte možno vypýtajú ponechanie politiky nezmenenej, alebo čo najmenšie opatrenia.

FED podľa nášho názoru zostane v stredu opatrný a trhy prekvapí a sklame podobne ako ECB dva týždne dozadu. Pokúsi sa byť čo najviac holubičí i v prípade utesnenia politiky. Stále sme názoru, že nezmenené sadzby majú tiež pomerne vysokú pravdepodobnosť, i keď väčšiu už pripisujeme zvýšeniu (40:60). Nárast nemusí byť o plných 25 bodov. Alebo slovník bude holubičí, teda vyhlásenie a slová šéfky Yellenovej na tlačovej konferencii budú naznačovať, že centrálna banka sa nebude ponáhľať s ďalším zvýšením. Prípadne tzv. bodkový graf indikujúci odhad vývoja sadzieb jednotlivými členmi menovej komisie bude znížený.

Zasadanie prebehne v utorok a stredu so zverejnením vyhlásenia v stredu o 20 hodine nášho času. O pol hodinu neskôr bude nasledovať tlačová konferencia Janet Yellenovej. FED musí zastaviť pokles cien komodít a oslabiť dolár. Jedine tak zabráni prehĺbeniu súčasných problémov a rozbiehajúcej sa potenciálnej kríze. Po zasadaní očakávame korekciu strát citlivých aktív ako komodity. Dolár by mohol tiež ďalej oslabiť. V priebehu týždňa tak budeme ako pred septembrovým zasadaním akumulovať producentov komodít, ropné spoločnosti a solárne spoločnosti a predávať dlhopisy a put opcie, ktorými sme v ostatných týždňoch zabezpečovali naše portfóliá.