Dohodnúť stretnutie
Čo znamenajú záporné sadzby pre našu budúcnosť?
17. 05. 2016 Čas čítania: 5 min

Žijeme bezprecedentnú dobu. Aspoň z pohľadu svetovej ekonomiky a finančných trhov, ktoré zažívajú a ponúkajú ešte do nedávna nepredstaviteľné skutočnosti. Jednou z takých sú záporné úroky. A to nielen základné depozitné sadzby centrálnych bánk, ale hlavne negatívne výnosy na najkvalitnejších obchodovaných dlhopisoch. Minulý týždeň ich objem vo svete dosiahol neuveriteľných 10 biliónov dolárov. Z toho asi 70 % tvoril vládny dlh a zvyšok korporátny.

Centrálne banky rozbehli aktuálne veľký experiment. V minulosti však nikdy takéto pokusy nedopadli dobre. Či už to bolo v 30. rokoch alebo 90. rokoch minulého storočia, alebo naposledy v prípade veľkej hypotekárnej bubliny predchádzajúcej finančnej kríze. Charakter príčin bol identický so súčasným dianím v podobe extrémneho nárastu dlhu.

Na jednej strane môžeme vnímať záporné sadzby aj pozitívne. Spotrebitelia a firmy sa tešia z nízkych úrokov. Hypotéky a pôžičky sú extrémne lacné a zlepšujú nám kvalitu života. Rizikom však je, že sadzby nezostanú takéto nízke navždy. Čo bude potom s obrovskými objemami úverov? Až vtedy sa reálne ukáže ich kvalita.

Vzhľadom na súčasný vývoj situácie sa môže stať, že nulové alebo záporné úročenie bude súčasťou svetovej ekonomiky podstatne dlhšie, ako by sa mohlo zdať. Japonsko nie je schopné zvýšiť úročenie už prakticky 25 rokov. Aj napriek radikálnej podpore ekonomiky zo strany menovej politiky, zostáva sila hospodárstva slabá a krehká. Momentálne zvýšenie úrokov na dve alebo tri percentá by finančné trhy neustáli.

Na druhej strane záporné sadzby okrádajú sporiteľov. Gro ich portfólií tvoria kvalitné cenné papiere, ktoré neponúkajú žiadny výnos a úspory nie sú zhodnocované. Menší rast úspor znamená menšiu spotrebu a investície v budúcnosti a predstavuje len nafúknutie súčasných problémov.

Banky významne trpia na záporné sadzby, keďže jadro ich biznisu by malo byť prijímanie vkladov a poskytovanie úverov. Zisky bánk by mal byť tvorené hlavne z rozdielu úročenia na týchto dvoch stranách ich aktivít. No rozdiel sa markantne stiera a prijímanie vkladov stojí banky peniaze. Vo svete sa začína špekulovať, či banky budú záporné sadzby prenášať na depozity. Nateraz sa to asi nestane. Banky zrejme využijú iné prostriedky na pokrytie strát, napríklad zvýšením iných poplatkov. V každom prípade záporné sadzby povedú k ďalšiemu poklesu bilancií bánk a nižšiemu záujmu o vklady a ďalšie služby bánk. Zdravý bankový sektor bol vždy krvným obehom každej trhovej ekonomiky. Sporitelia budú preto nútení podstupovať väčšie riziko, alebo nezhodnocovať svoj majetok.

Negatívne úroky vytvárajú vo svete bubliny. Inak tomu nebude ani teraz, i keď zatiaľ nikto presne žiadnu neidentifikoval. Signály sú však badateľné v rôznych triedach aktív. Dlhopisy sú určite jedna veľká bublina. Ich ceny boli už v minulosti extrémne vysoké, no aj tak ešte dokázali narásť. Nedá sa vylúčiť pokračovanie tohto trendu vzhľadom na chýbajúce alternatívy, čím sa úroky dostanú ešte viac do záporných čísel. Jednou z prasknutých bublín bol v uplynulých rokoch ropný priemysel, ktorý v ostatnej dekáde absorboval množstvo investícií práve vďaka extrémne lacným peniazom. Podobné dopady sa prejavujú v rozvíjajúcich sa ekonomikách, ktoré nikdy v histórii nepoznali také lacné a dostupné zdroje. Zadlženie v týchto regiónoch prudko narástlo – tempom identickým rastu hypotekárneho zadlženia domácností v USA pred prasknutím bubliny v roku 2007. Ceny nehnuteľností rastú pomerne prudko aj vo viacerých európskych ekonomikách.

A nakoniec už ani samotné akcie nemožno považovať za dobre ocenené. Pomer ceny a zisku na akciu (PE) síce nie je natoľko alarmujúci, avšak iné ukazovatele – napr. pomer ceny a EBITDA, Shiller PE alebo dlhové ukazovatele – prekonávajú úrovne spred väčších kríz. Firmy nateraz profitujú z extrémne nízkeho úročenia dlhu. Otázne je – Ako by ich hospodárenie vyzeralo, keby sadzby narástli na tri percentá.

Centrálne banky sa chytili do vlastnej pasce. Opustiť túto politiku je už prakticky nemožné. Alebo nemožné bez okamžitých negatívnych následkov v ekonomike. Centrálni bankári sa rozhodujú medzi krátkodobým okamžitým rastom a dlhodobo udržateľným výhľadom. Žiaľ, dnešný svet je nastavený na preferovanie krátkodobých cieľov, aby politici mohli byť opäť zvolení.

Aj preto prevláda názor, že stimuly nateraz neskončia a budeme svedkami ešte extrémnejších a inovatívnejších opatrení. Každý pokus opustiť túto politiku môže viesť k prasknutiu bublín alebo radikálnemu preceneniu nadhodnotených aktív.

Zároveň však nové stimuly majú stále menší efekt na ekonomiku. Deflácia je dlhodobým scenárom s vysokou pravdepodobnosťou. A rovnako sila ekonomiky pri pokračovaní tohto konania nemá veľmi ružovú budúcnosť. Menová politika v súčasnosti substituuje fiškálnu. Pokiaľ sa na úrovni fiškálnej politiky nezačnú diať veľké štrukturálne zmeny a reformy podporujúce aj dopytovú zložku ekonomiky a zastavujúce rast zadlženia, silnejší ekonomický rast nie je súčasťou najpravdepodobnejšieho scenára budúcnosti.